觀點 作者：觀點新媒體
來源：觀點（ID:guandianweixin)
目前為止，似乎只有招商蛇口踏出了融資的第一步。
央行、銀保監發布《關于做好重點房地產企業風險處置項目并購金融服務的通知》后，終于有房企踏出了第一步。
1月4日，據中國銀行間市場交易商協會非金融企業債務融資工具注冊信息系統顯示，招商局蛇口工業區控股股份有限公司擬發行2021年度第二期中期票據（并購），目前處于“反饋中”狀態。
需要注意的是括號中的內容，募集說明書專門點出了該筆資金其中一項重要用途：并購。
據了解，這是一筆注冊金額30億元的中期票據，本期發行金額30億元，品種一期限為3年期，初始發行規模15億元；品種二期限為5年期，初始發行規模15億元。
其中，招商蛇口擬將不超過15億元用于支持產業內協同性較強的企業緩解流動性壓力（包括但不限于置換發行人前期投入資金及后續資產投資與收購等方式），剩余資金用于償還公司的銀行貸款。
這幾乎也是支持優質房企發行并購類債券政策出臺以來，第一個“吃螃蟹”的案例。
觀點新媒體查詢，招商蛇口最早于12月28日披露第二期中期票據（并購）募集說明書，擬注冊發行中票30億元。公告甚至表示，本次債務融資工具募集資金將用于并購，盡管實際上用于此類用途的資金規模預計不超過15億元。
12月29日，交易商協會市場創新部向招商蛇口方面下發補充信息函，其中涉及建議進一步補充并購項目具體情況。1月4日，招商蛇口的回函正式披露，落款時間為12月31日。截止目前，該筆中票仍處于“反饋中”狀態。
無論如何，這仍反映了目前房企融資政策的傾向性。
在2021年最后兩個月間房地產融資環境開始出現邊際寬松，尤其是11月9日交易商協會舉行的房企代表座談會以來，包括保利發展、招商蛇口、建發集團、萬科、碧桂園、金地、龍光、龍湖均先后發布融資計劃。
與此同時，12月初，銀保監會表示，將在落實房地產金融審慎管理的前提下，指導銀行保險機構做好對房地產和建筑業的金融服務。
12月6日，中央政治局會議指出，要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環。隨后劉鶴副總理發表的《必須實現高質量發展》一文中，亦提到“促進房地產行業平穩健康發展和良性循環”。
隨后12月10日，交易商協會舉行房地產企業代表座談會，會議上提及將重點支持符合房地產調控政策的企業注冊發行中長期限的債務融資工具，募集資金優先用于補充已售在建項目的資金缺口、以及用于房地產項目或資產的股權收購。
12月下旬，央行、銀保監會更是聯合發布《關于做好重點房地產企業風險處置項目并購金融服務的通知》。針對該通知，央行金融市場司司長鄒瀾表示：“房地產企業間的項目并購是房地產行業化解風險、實現出清最有效的市場化手段。”
通知發布之時，央行、銀保監會和國資委召集部分民營、國有房地產企業和主要商業銀行召開座談會，鼓勵優質企業按照市場化原則加大房地產項目兼并收購，鼓勵金融機構提供兼并收購的金融服務，助力化解風險、促進行業出清。
彼時媒體報道，一些房企表示，目前是兼并收購的較好時機，正在實質性洽談多個并購項目。
具體到發債主體，市場消息早已指招商蛇口、碧桂園等企業計劃近期在中國銀行間市場交易商協會注冊發行并購票據，募集資金用于房地產項目的兼并收購。
但目前為止，似乎只有招商蛇口踏出了融資的第一步。這一小步，是否代表著行業下一階段的一大步？
盡管優質房企用于并購的融資通道有所打通，但通過并購票據等方式幫助市場消化出險企業的風險，還要承擔杠桿拔高、存貨積累、負擔加重等問題，這在根本上影響著企業并購的積極性。
一位頭部房企人士此前對觀點新媒體指，當下行業對民企的收并購持謹慎態度，關鍵并非手頭上是否有足夠資金，而是擔心收購后所需承擔的債務壓力以及項目隱性風險等。該人士表示，若政策允許不將并購資產的負債納入三道紅線考核，或許大家積極性會更高。
不納入三道紅線考核的建議并非首次出現。在去年11月10日，有知情人士曾向媒體透露，對于地產收并購，近期部分央企國企向監管部門反映，如果要做一些承債式收購，三道紅線就會被突破，建議監管部門對相關指標予以調整。
即便諸如并購案例較多的融創，都已經收并購保持極度冷靜的狀態。孫宏斌曾在業績會上直接表示，目前基本不存在收并購市場，因為出售方無論開什么價格，并購的同時需要并購債務，這是沒法并購的。
近期最能佐證這一點的，是金科以1元代價收購藍光旗下部分項目資產，藍光是本輪房地產行業流動性危機的典型代表之一。
根據交易公告，藍光所出售標的公司旗下有重慶未來城104畝項目、重慶芙蓉公管項目以及天津小站等項目，賬面凈資產為14.84億元，但交易對價僅為1元。簡單而言，存在賬面上的大額利差。
藍光在回復交易所問詢函時解釋，交易對手金科要承擔負債約91.91億元，并且交易標的中的天津小站項目，評估減值12.48億元，重慶未來城104畝項目評估減值1.59億元，這是導致交易價格大幅低于凈資產的原因。
而藍光交易的標的公司在采用資產基礎法評估后，負債大幅提升，即在評估基準日，標的公司負債4.43億元，所有者權益8.92億元，但模擬重組后，負債總額91.91億元。
這也反映出并購市場上所存在的隱性負債及價值虛高等問題，加上房企流動性趨緊，目前房地產大型收并購的案例總體較少。
以目前申請發行30億中票的招商蛇口為例，其在募集說明書中的風險提示中提及收并購存在較大不確定性，總額度總也僅有一半用于并購。
招商蛇口還表示，債券的發行時間及實際發行規模均有一定不確定性，將綜合考慮本次債券發行時間及實際發行規模、募集資金的到賬情況、投資進度，本著有利于優化公司債務結構，盡可能節省公司利息費用的原則靈活調整本次中期票據募集資金投資標的。
熟悉招商蛇口的人士也向觀點新媒體表達看法稱，募集資金的實際使用需要視市場情況而定，真正用于并購的資金可能與計劃有所出入。實際上，招商蛇口此前接觸過部分流動性緊張企業位于深圳的項目，但后續并未促成交易。
或許就目前而言，兼并購成功率較高的領域主要集中于物業板塊，由于物業公司負債低、現金流好，它們往往受到更多關注。比如招商積余在12月底完成兩筆航空物業方面的并購，1月5日，華潤萬象生活還以10億元代價收購了禹洲旗下禹洲物業。
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