ABS投資圖鑒之多層嵌套問題

自《資管新規》實施以來，去杠桿、去通道化就成為金融行業的主旋律，在“非標轉標”、 “大集合公募改造”的進程中去通道化的效果顯著。

通道業務通常伴隨著多層嵌套，而多層嵌套又存在著隱匿業務風險和資金“空轉”套利等交叉金融風險。在《資管新規》出臺以前，證監體系的券商、期貨、基金公司與銀保監體系的銀行、信托、保險資管在開展資管業務時，因投資限制、投資范圍、杠桿比例、合格投資者等要求不統一，而衍生出來多層嵌套，以謀取監管套利，監管部門也通過各種監管措施進行限制，例如限制 “委托貸款、銀信合作、銀證合作、銀證信合作”等通道業務。《資管新規》頒布后，明確規定禁止規避監管要求的多層嵌套和通道業務，同時嚴格控制產品嵌套層數。

眾所周知，資產證券化的產品設計經常會涉及到雙層結構，例如私募基金+專項計劃、信托計劃+專項計劃、專項計劃+公募基金等，那么在進行投資時，尤其投資者為金融產品時，算是多層嵌套嗎？今天大家就跟著小編一起來看看。

《證券期貨經營機構私募資產管理業務管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）第四十四條規定：資產管理計劃接受其他資產管理產品參與，證券期貨經營機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資除公募基金以外的其他資產管理產品。

按照規定，只能嵌套兩層資管產品，嵌套后只能投公募基金。這里有一個關鍵點就是ABS產品是否算資管產品？

我們先來看一下什么是資管產品：包括但不限于銀行理財產品，資金信托計劃，證券公司、基金公司、基金子公司、期貨公司和保險資產管理公司發行的資產管理產品，公募證券投資基金，私募投資基金等。

資產證券化產品雖然是證券公司、基金子公司或者信托公司發行的產品，但是會在交易所掛牌上市，或者在銀行間交易，屬于標準化產品。ABS產品不能算作“單純的”資管產品，而是屬于標準化債權產品，類似于債券，可以在公開市場認購和交易。所以如果是標準化的ABS產品本身并不算做“一層”嵌套。

《管理辦法》在第二條也有規定：證券期貨經營機構非公開募集資金開展資產證券化業務，由中國證券監督管理委員會另行規定。

《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理辦法（試行）》 第二十五條規定：對于無正當事由將資管產品或其收受益權作為底層資產的資產支持證券，或者以資產支持證券形式規避監管要求的情形，應當視為一層嵌套。

該規定也說明滿足要求的資產支持證券本身是不屬于一層嵌套的。

但是還有一個問題，ABS本身不算做一層嵌套，那么針對雙SPV結構呢？

我們先來看一下協會備案要求，據同業說，在進行金融產品備案時，協會要補正ABS的相關問題，主要有3點：（1）穿透識別情況；（2）ABS掛牌場所；（3）是否投資劣后級及相關情況說明。

這里的穿透識別情況就是要論證是否有多層嵌套問題，參考回復的補正意見“本產品投資的資產支持證券底層非產品”。小編和小伙伴們討論過，如果資管產品本身已經是兩層嵌套了，那么就最好不要投雙SPV結構的ABS，例如私募基金+專項計劃、信托計劃+專項計劃。公募REITs雖然也是雙SPV結構，但顯然，不屬于一層嵌套。